2026加密半年报：谁造出来船，谁画出来船

正文

2026前半年：

一边是传统金融与加密行业的边界在模糊、消失

另一边，则是加密资产的市场表现持续承压

这两组现象放在一起，看起来似乎有些矛盾：机构进来了、监管慢慢清晰了、产品变多了。

为什么资产价格反而没有上涨？

我认为，这正是理解 2026 年上半年最重要的切入点。本篇报告将围绕着这个主题进行展开，梳理过去半年的一些变化和基于这些变化，未来还可能会有什么变化。

全文约5800字，阅读需15分钟。

一、关键要点

2026 年上半年，加密行业的变化概览

1/ETF多数月份为净流出

从去年年底到今年二季度结束，连续8个月有 6 个月BTC ETF 处于净流出状态；ETH ETF 的表现更弱，仅有1个月录得净流入；

2/稳定币竞争开始分化

随着去年底稳定币相关法案逐渐清晰，新增发行主体的数量和质量都在明显提高，且分别来自不同领域符合监管资质的主体；

3/美股资产正式进入加密行业

2026 年上半年，加密交易所开始同时推进两件事：一是直接提供原生美股交易入口；二是推出美股资产代币化产品；

这意味着用户开始可以在同一个账户内，同时配置比特币、稳定币和美股资产。

4/预测市场从事件工具，走向大众交易市场

预测市场开始从政治选举等周期性事件，进一步扩展到体育、宏观经济、娱乐和加密资产等高频场景。

二、宏观层面

美国国会围绕数字资产市场结构的讨论仍在推进。CLARITY Act已于2025 年通过众议院，但截至2026年上半年末仍未完成参议院立法程序。

这是今年加密最值得关注与期待的政策层面的主线，这项法案最重要的意义，是尝试划清SEC与CFTC之间的监管边界。

进一步明晰数字资产、相关发行活动和现货市场、交易平台的监管主体。

它解决的就是过去一直围绕着监管主体不明晰的问题，也就是在加密发生的某一件引起监管部门注意的事，根本不知道该归到哪个部门管，也不知道一项业务到底应该听谁的、按什么规则申请牌照。

此外

目前行业最大的潜在增量，不是新的公链，也不是新的Meme。而是机构资金入口在继续扩大以及传统金融资的主体在合规背景下开放面向原本用户群体的链上入口。

上半年末推出自己的L2的Robinhood就是个典型的例子，虽然它仍旧唱着用户不怎么care的一套：RWA、代币化证券和合规交易等，但其Meme热度和链上活跃度社区在另外一个层面进行了“投票”。

但入口扩大不代表资金永远流入。

更准确地说，它让Crypto获得了更大的资金池，同时也接入了传统金融的风险管理、赎回和去杠杆系统。

三、比特币$BTC

3.1 市场占有率

2026年上半年，比特币不仅价格跑输传统资产，其市场占有率也没有因为山寨币跌得更深而明显上升。

按照 CoinGecko 的总加密市场市值口径估算：

2026年初：约 58%—59%

一季度末：约 57%—58%

二季度末：约 55%—56%

也就是说，比特币市占率上半年大致下降了 2—3个百分点。同时，加密市场整体也处于普跌状态，2026年一季度比特币下跌22%，二季度再下跌14.2%，总市值由年初约3万亿美元下降至一季度末2.4万亿美元，并在二季度末进一步降至2.1万亿美元。

比特币的市占率下降，并不是山寨币整体表现更强，而是在整个加密市场大幅收缩的背景下，比特币并未出现明显的避险式市占率扩张，我们也可以推导一个可能的结论：钱不是从山寨币大规模回到比特币，而是直接离开了加密市场。

3.2 与传统资产表现的对比

2026年上半年，比特币从1月1日约88800美元下降至6月30日约58600美元(Binance数据口径)，半年跌幅约34%.

同期主要传统资产表现大致如下：

如上图，比特币明显跑输主要美股指数与黄金，这意味着2026年上半年的比特币并没有表现为“数字黄金”，而是成为主要资产中对流动性、利率和风险偏好最敏感的品种之一。

过去，比特币常在风险资产上涨时提供更高弹性；但今年上半年，美股二季度完成强势反弹，比特币却没有同步修复。

3.3 BTC现货ETF

从去年年底到今年二季度结束，连续8个月有 6 个月BTC ETF 处于净流出状态；ETH ETF 的表现更弱，仅有1个月录得净流入。

这并不意味着 ETF 已经失去作用，ETF 仍然是传统机构进入加密市场最合规、流动性最好的渠道。

但在上半年，ETF不再是以净流入为主的表现，更像是与K线并行的一个资产变化数据

市场上涨时，资金重新流入

风险偏好下降时，赎回也同样迅速

四、 Layer1的观点

4.1以太坊

这里我想借着Robinhood Chain的热度，展开一个问题：Ethereum越便宜、L2 越繁荣，ETH 是否一定越值钱？

把执行和用户交易迁移到L2，主网则主要负责数据可用性、资产结算和最终安全，这一战略确实降低了成本。

但是，

如果用户支付给L2的费用越来越多，而L2支付给Ethereum主网的费用越来越少，那么生态增长产生的价值，究竟被谁拿走了？

L2通常向用户收取交易费用，再将压缩后的交易数据提交到以太

在Blob容量充足、费用极低时，L2支付给Ethereum的数据费用可能只占其收入的一小部分，换句话说，以太提供安全和结算，但大量手续费与排序收入可能留在L2运营方。

Dencun及后续扩容降低了Rollup的数据成本，同时也提高了L2利润空间，聊到这里，其实又延伸出来了一个新问题：像Base这样长期给以太和OP贡献收入的热门，已经开始准备出来单干了，那后续的机构链，在量起来之后，保不齐也会效仿这个路径。

届时，通过L2带动对ETH最直接需求这件事，就变得非常不可持续(除非不断的有热门链做衔接，但这样想象空间也有限)

4.2Hyperliquid

Hyperliquid 是 2026 上半年最值得写进报告的协议之一。但由于我前几日已经发过一份季度经营报告，里面观点已经很完整了 ，大家可以点击跳转：https://x.com/sjbtc9/status/2078456026979037388?s=20

五、 DeFi

5.1着眼全局

2026年上半年，DeFi的整个市场呈现出非常明显的分化：

一边是DeFi总锁仓量随着市场下跌出现了明显收缩；另一边，则是链上交易衍生品、稳定币、RWA等少数方向，仍然保持较强的真实需求。

DeFi总TVL曾在2025年10月达到约1700亿美元，但进入2026年后持续回落。

4月发生安全事件(KelpDAO事件)后，市场TVL一度在48小时内从约995亿美元下降至863亿美元，6月则主要稳定在700亿至750亿美元区间。

5.2 子领域探索-Perp DEX

Perp DEX 是上半年 DeFi 最有商业价值的赛道之一。

相比依赖TVL和代币激励的协议，Perp DEX能够通过持续交易直接产生手续费收入。

当前DeFiLlama显示，Perp DEX 30 日交易量超5000亿美元，Open Interest约182亿美元。Hyperliquid 以1939亿美元 30 日交易量领先，Lighter、Aster、ApeX、GRVT依次排列其后。

Perp DEX本质上在挑战CEX最赚钱的业务：永续合约交易。 如果现货DEX只是描述“链上换币”的场景，那 Perp DEX 就是“链上赌场 + 风控系统 + 做市系统 + 清算系统”

同样的，之前我也有产出过该赛道的报告，这里就不在此赘述：Perp DEX报告跳转

总之，这一赛道正在从“谁的交易量最大”，进一步转向流动性深度、未平仓量、手续费收入、清算能力和多资产覆盖的多平台竞争。

-RWA

RWA和证券代币开始成为DeFi的新底层资产，链上RWA规模由年初约217亿美元增长至6月末约336亿美元，其中增长趋势最明显的就是证券代币这个子概念。

随着各个交易所相继推出自身的证券代币这一产品，这一概念即将成为继信贷之后的第四大RWA板块子板块，截至6 月末，证券代币赛道规模约为18亿美元，相比年初增长一倍以上。

在RWA赛道除了证券代币之外，还需要关注的就是[再保险]赛道，和再质押类似，再保险就是”保险公司的保险”。

当一家保险公司承保了某项风险——比如为一栋价值10亿美元的大楼提供火灾保险——它可能会觉得自己承担不起全部的赔付责任。这时，它就可以向另一家保险公司（称为再保险人）购买一份保险：如果这栋大楼真的发生火灾，再保险人会按约定分担一部分赔款。

这个市场准入仅限于专业的再保险公司和极少数机构投资者。将再保险业务上链创造了传统市场所不具备的流动性和可访问性，为更广泛的参与者敞开了大门。

通过将再保险风险上链，发行主体能够获得更深层次的资本参与和更大的承保能力，而投资者则能获得一种经过验证的、与市场不相关的真实收益来源。

最后，有关RWA更完整的报告，本人在今年六月份也有发布，可以跳转阅读：RWA完整报告

-预测市场

预测市场是 2026 上半年最像“新金融原语”的赛道。

这个赛道不再仅限于大家印象中的政治选举等周期性事件，而是进一步扩展到体育、宏观经济、娱乐和加密资产等高频场景。

尤其是体育市场，相比四年一次的大选，体育赛事持续发生、规则标准化、结算频率高，更容易形成稳定的用户习惯。

这让预测市场开始具备类似体育投注平台的用户黏性，而不再只是重大事件发生时才会被使用的工具。

截至2026 年 6 月，得益于世界杯的推动，Kalshi、Polymarket International与Polymarket US三大平台的单月交易量合计达到约 448 亿美元，创下了历史新高。

而且不只是体育赛事，预测市场正在尝试把每一个事件，都变成可以持续交易的资产。

但关于这个赛道不能过度乐观，其后续的监管问题会非常重。因为当预测市场开始碰政治、战争、体育、内幕信息，它就不可能长期处在灰色地带。

七、 稳定币

稳定币值得单独开个篇幅来讲，而不是归类到DeFi或者是RWA中

作为加密行业最强的基本面板块。截至二季度末，稳定币总市值约为3142亿美元，相比年初增长不到 2%

单看规模，稳定币似乎进入了平稳期

但随着去年底稳定币相关法案逐渐清晰，新增发行主体的数量和质量都在明显提高。

为什么稳定币重要？

因为它同时连接三件事：

加密交易流动性

美元离岸需求

支付与结算基础设施

USDT目前仍然是流动性之王，USDC是合规美元稳定币的代表。而USDS、USD1和USDe这些新兴稳定币，则代表稳定币市场正在分层。

它们并不是完全相同的东西。

法币储备稳定币依赖银行存款和短期国债。

合成美元依赖衍生品对冲。

收益型稳定币可能把底层利息传递给用户。

名字都叫“稳定币”，但风险和收益派发结构完全不同。

GENIUS Act是稳定币进入主流金融的分水岭，这意味着稳定币开始从“监管是否允许”进入“应该如何监管”的时代。

该法案建立了美国首套联邦支付稳定币监管框架，要求获准发行人按至少1:1持有美元、短期国债及其他符合条件的高流动性储备，并建立明确的及时赎回、信息披露和风险管理制度。

Stripe文档显示，稳定币支付可以结算到商户本地货币余额，退款以稳定币退回用户原钱包。Visa等发卡商也在2026年继续推进、扩大稳定币关联卡业务，进一步将稳定币钱包连接到全球商户网络。

2026年3月，Visa与Bridge宣布，相关稳定币卡已在18个国家上线，并计划在年底前扩展至100多个国家；截至6月，Visa表示全球已有超过160个稳定币关联卡项目上线或处于开发阶段。相关卡片可将稳定币钱包连接至Visa覆盖的超过1.75亿个商户受理点。

过去稳定币主要解决加密市场内部的资金流转。现在，它真正且合规地开始连接钱包、商户账户、银行卡和全球支付网络。

八、2026 年下半年主题

在我这里，会看4条主线：

8.1 BTC ETF是否转向正式的净流入

如果 ETF 从赎回重新转为持续净流入，BTC 才有重新挑战上方区间的基础，截至当前已经初步展现了这一趋势。

目前BTC处于周线级别非常关键的支撑和阻力位区间，若这一次冲刺失败今年可能能够看4开头的BTC

8.2 Robinhood的模式与持续性RobinHood在正式推出的半个月里，与市场有过短暂(半个月左右)的蜜月期，主要体现在Meme的注意力经济上，但随着头部发射板出现问题，整个链的Meme情绪也受此影响。

但无可否认的是它依旧是目前众多L2里面，唯一一个能够和Base并驾齐驱的存在。

这带给我一个思考：其他传统机构是否会陆续效仿Robinhood的路线打开链上入口？我的想法是会的，有合规的框架作为支持，对于券商、银行和支付公司而言，自建链的价值并不只是节省交易成本，而是获得更强的账户控制、资产发行能力、结算效率和产品组合空间。

它们可以在同一个体系中连接：

股票与ETF；

稳定币；

代币化资产；

借贷与抵押；

全天候交易与即时结算。

但不同机构之间的表现会出现很大差异，无法说每个都能复刻Robinhood的境况。

8.3稳定币监管推动新一轮产品竞争

下半年稳定币竞争可能从“谁的市值更大”，转向“谁掌握更稳定的分发渠道”。这是从六月Open USD官宣合作名单时带给我的思考：做传统金融、做支付的企业，天然就拥有加密原生难以比拟的稳定币分发。

并且OUSD的收益设计，也对现有的储备型稳定币有一定的冲击，背后其实是从单一主体收益变成了联盟式的收益派发，前者是自建网络，后者是利用现有网络，难度是不一样的。

双方不是在聊”共同争夺原本属于USDT与USDC的市场份额”的事情，而是将这个赛道的天花板以指数级抬高的事。

这也势必会加速各方的稳定币产品推出，去瓜分这个市场。

8.4证券代币激活链上DeFi

市场上很多人问：明明美股直连了，为什么还要再搞证券代币？而且是每家几乎都在搞。

我的答案是：资产一旦进入链上，它的使用方式就不再局限于买入和卖出。第一，证券代币可以成为新的抵押品

过去DeFi借贷的核心抵押物主要是ETH、BTC和其他加密原生资产。它们的共同问题是波动率较高，市场下跌时容易触发集中清算；

如果具有稳定流动性和明确法律权利的美股、ETF或短期国债代币能够进入借贷协议，链上抵押品结构就会更加丰富；

用户可以抵押股票代币借出稳定币，也可以在不卖出长期资产的情况下获得短期流动性。

第二，证券代币可以与稳定币形成链上融资闭环

稳定币负责提供美元结算和借贷资金，证券代币则提供能够产生价格变化、股息或利息的抵押资产；

例如，用户可以使用稳定币购买证券代币，再将证券代币抵押借出稳定币，或者通过流动性池、回购和结构化策略获得额外收益；

这会把传统金融中常见的融资交易、证券借贷和抵押贷款，以智能合约的方式搬到链上，而且门槛被降低了；因此，证券代币真正激活的不是“链上炒股”，而是一个围绕真实金融资产形成的资金市场。第三，证券代币会扩展链上衍生品的资产范围

当现货证券代币拥有足够流动性后，围绕它们可以进一步出现：链上股票永续合约、期权、指数产品以及股票与加密资产之间的组合策略；

这意味着Perp DE未来交易的不再只围绕加密资产，也会覆盖美股、ETF和其他现实资产；

链上交易平台由此从加密衍生品交易所，进一步向全天候全球券商靠近。第四，证券代币可以成为收益型稳定币和结构化产品的底层资产

目前部分稳定币已经开始使用美债、货币市场基金和数字信用产品创造收益；

证券代币规模扩大后，链上协议还可以围绕：股息、证券借贷利息、期权权利金等衍生品或组合策略设计更多收益产品；

这会让DeFi收益来源拥有更多外部性，转向由传统金融资产产生的现金流。

（不过，证券完成代币化，并不代表它天然能够激活DeFi）

最后

回头看 2026 年上半年，我认为行业并没有停止前进

比特币 ETF 仍然是机构进入加密市场最合规、流动性最好的渠道；

稳定币开始进入更广阔的显示，真正连接钱包、商户账户、银行卡和全球支付网络；

证券代币让美股、ETF 和现实世界资产获得了新的交易与组合方式；

预测市场也从重大事件发生时才会被打开的工具，逐渐变成一个能够持续交易体育、宏观、娱乐和加密资产概率的市场。

这些变化都是真实的，潮水没有退去。

只是市场在合规背景和有美股作为价值锚定物时，最终会开始审查和反思：谁造出来船，谁画出来船。