文章摘要
Ethena的核心問題不是合成美元概念本身，而是對沖機制、收益來源與極端行情下的穩定性是否成立。
核心观点
- Ethena的USDe通過抵押資產與空頭對沖組合，試圖降低單邊價格波動帶來的脫鉤風險。
- 合成美元的穩定性不只取決於抵押資產，還取決於對沖執行、資金費率和市場流動性。
- 與傳統算法穩定幣相比，Ethena更強調風險對沖結構，但仍需面對極端市場環境考驗。
- 作為幣安新幣挖礦項目，Ethena的短期熱度不能替代對機制安全邊界的判斷。
正文
“有關新幣，都在告訴你互聯網債券、合成美元這些詞彙，但你又是否真知道這些是什麼？#ENA ”
本文主要聊兩個方面:
Ethena的模式(解析所謂合成美元)
算機構成本及上線預估價格
1.商業模式及原理
Ethena的主打產品是有一個穩定幣的設計貫穿始終—USDe，即所謂的合成美元.
傳統的抵押/算法穩定幣，會隨著抵押資產價值的降低而帶來清算風險，從而引發脫鉤危機，例如我要通過抵押$ETH 來換取USDT，如果ETH價值在未來下跌，就會到達清算線，但還不至於脫鉤。
真正的脫鉤是，當只有兩個資產進行錨定時，其中一個資產價值暴跌，此時穩定幣的價值錨定失衡，因此就出現了脫鉤。
(注1:這也是為什麼，這種波動性資產錨定的穩定幣設計往往採取超額抵押的方式，就是為了抵抗某種極端環境下的大批量清算風險)
(注2:USDT的發行是和現實美元的1:1錨定，不在波動性資產範疇)
但Ethena的合成資產核心就在於，當用戶開始進行抵押時，會同步對該倉位設定一個做空訂單，如果你平時做交易開過對沖單，將極容易理解這個原理：(1)假設，未來抵押資產價值上升，那麼這筆做空訂單將會虧損，而現貨價值上升的部分將會對沖掉這筆虧損；(2)同理，如果價值下降，那麼將會因做空而獲利，對沖了Ethena的抵押資產價值下跌所帶來的清算風險。
這是相比過往算穩案例要更穩定的設計，如果當初Luna會有這樣的設計，也許那場雷就不會出現了🔺
📍因此，這個合成美元的意思就是:用戶抵押的資產+做空訂單=USDe。
而在Ethena的設計中，將抵押資產設計成了LSD生息資產，例如stETH。
這其實是一種LSDFi的玩法，通過將LSD資產作為抵押物換取USDe來實現多一層的Fi收益。
但為什麼又說Ethna有再質押的屬性呢?因為USDe這個穩定幣，還能質押產生收益！
也就是說，原本的LRT路線是:ETH→LSD資產(stETH)→LRT
而在Ethena的路線中，就是:ETH→LSD資產(stETH)→(stETH+做空訂單=USDe)→sUSDe，倒過來，當用戶取回LSD資產時，做空訂單也就平倉了。
其實再質押的核心在於安全性共享，而Ethena的設計更多的是偏LSDFI一些，即：利用LSD生息資產來產生過多的協議收益。
甚至某種程度上，Ethena的邏輯和上一期新幣 $ETHFI 有點相似的
2.機構成本及開盤預估
我們先看其代幣分配情況，團隊可把持的部分是較多的，空投的部分沒有進一步做細節上的披露，但大概率是劃分在【生態系統】那一部分。
我們算算機構成本：
（1）最後一輪融資是以3億美元估值融了1400萬美元，代幣一共150億，也就是說單枚成本為0.02美元(3÷150=0.02)，而融1400萬意味著項目方在這一輪出讓了大約4.7%的份額(1400÷30000≈4.7%)
（2）通過代幣經濟我們可以看到，投資機構佔比25%，那麼公開信息只有兩輪的話，第二輪佔4.7%，第一輪種子輪就是佔21.3%，以650萬美元獲得了21.3%的份額，這意味著這一輪的估值是依據3000萬算的（650÷21.3%≈3000），而種子輪成本則更低了，大約在0.002美元/枚(150億×21.3%=31.95億=319,500萬,650÷319,500≈0.002)
因此總結：第一輪融資機構成本在0.002美元/枚，第二輪在0.02美元/枚。雖然聽著很誇張，但早期也意味著風險，且還有線性釋放的設計，能在一級往二級過度階段中跑贏週期的機構並不多，不要倖存者偏差了~
還有朋友算平均數，其實這個是很沒意義的事情，無論哪一輪，都不應該把機構平均成本作為參考，佔比不同，成本更不同。
接著，我們算算上市預估價：
過往幾期的幣安新幣上線，大約初始流通市值都是3-5億區間，這次新幣上市流通份額大約14億(總量150)，那麼以3-5億的基準作為參考：
3億市值價格就在0.21美元左右，5億市值價格就在0.36美元左右，那麼0.21-0.36就是一個保守的開盤區間。
很多朋友拿場外作為參考，但我認為因為場外流動性的原因，參考價值不是非常高，甚至有說1美元的，不是沒可能，但對比歷史，沒法這麼嘮。
以上，就是我對新幣的分析，希望對你能有幫助~
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